Die Demographiefalle schnappt zu – aber nicht überall gleich
Die Bevölkerung altert, das Wachstum verlangsamt sich. Warum Demographie zu den wichtigsten Treibern von Aktienbewertungen gehört und weshalb die USA gegenüber Europa, China und Japan langfristig im Vorteil bleiben.
Heiko Böhmer
Zum Ende dieser Woche lasse ich Inflation, Fed und Halbleiter heute bewusst beiseite und schaue stattdessen auf ein Whitepaper von Goldman Sachs zur globalen Demographie. Das Thema wirkt auf den ersten Blick sperrig. Doch eins ist klar: Für jeden der über Aktienbewertungen nachdenkt, ist es langfristig relevanter als die meisten Schlagzeilen der Woche.
Eine einfache Gleichung mit unbequemen Folgen
Demographie ist der gesicherte Blick in die Zukunft mit massiven Folgen für die Wirtschaftsleistung. Im Grunde gilt: Langfristiges BIP-Wachstum ist Bevölkerungswachstum plus Produktivitätswachstum – buchstäblich diese Gleichung, nicht mehr und nicht weniger. Wenn Bevölkerungswachstum in der entwickelten Welt gegen null tendiert und in weiten Teilen bereits negativ ist, beschreibt das nichts anderes als eine Abwärtsrevision des langfristigen Wachstumspotenzials – es sei denn: Die wachsende Produktivität füllt die Lücke. Das ist keine Randnotiz, sondern die Grundlage jeder Bewertung, die auf langfristigem Wachstum aufbaut.
Die Zahlen dahinter sind eindrücklich: Die Zahl, der über 65-Jährigen verdoppelt sich weltweit bis 2050 auf 1,6 Milliarden. In den USA sollen ab 2030 mehr Menschen sterben als geboren werden – durch Zuwanderung dauert es dennoch noch rund 30 Jahre, bis die Gesamtbevölkerung selbst ihren Höhepunkt erreicht. Japan und China haben ihren Scheitelpunkt bereits hinter sich, Europa steht kurz davor.
Nicht alle Demographien sind gleich
Genau hier liegt der Punkt, der oft übersehen wird: Die Falle schnappt nicht überall gleich schnell zu. Die USA verfügen nicht nur über die vergleichsweise beste demographische Ausgangslage unter den entwickelten Volkswirtschaften, sondern zusätzlich über das stärkste Produktivitätswachstum.
Die Zahlen zur Alterung untermauern das: Der Alterslastquotient – 65-Jährige und Ältere je 100 Personen im Erwerbsalter – steigt in den USA bis 2050 von rund 29 auf etwa 38. In der EU klettert er im selben Zeitraum auf 57, in Deutschland auf 83, in Japan auf rund 81, und in China verdoppelt er sich von 22 auf 52. Beide Faktoren der Gleichung ziehen bei den USA also in dieselbe Richtung – während Japan, China und Europa bei beiden Variablen schwächer dastehen.
Was das für Bewertungen bedeutet
Das lohnt einen Blick auf globale Aktienbewertungen. Die globale Diversifikation der Unternehmensumsätze – viele US-Konzerne erwirtschaften einen erheblichen Teil ihrer Erlöse außerhalb der USA – verknüpft diesen demographischen Hintergrund mit der Bewertung multinationaler Unternehmen weltweit. Trotzdem bleibt die Bewertungsprämie US-amerikanischer Aktien vor diesem Hintergrund eher untermauert als infrage gestellt. Wer über die anhaltend höheren Bewertungen der USA klagt, sollte diese Gleichung nicht ignorieren.
Fazit
Demographie ist kein abstraktes Thema für Sozialwissenschaftler. Es ist der sichere Blick in unsere Zukunft. Wir wissen heute schon, wie viele 18-Jährige 2044 auf der Welt ins Berufsleben einsteigen können, denn sie sind heute schon geboren. Und wir wissen heute schon sicher, wie viele Rentner 2044 in Deutschland in den Ruhestand gehen. Allerdings gibt es bei diesem Faktor noch ein Fragezeichen, denn vielleicht steigen bis dahin Altersgrenzen für die Rentner an und 70 ist dann das neue 67.
Klar ist aber: Demographie ist eine der beiden Variablen, die langfristiges Wachstum – und damit Bewertung – bestimmen. Die Falle schnappt global zu, aber mit unterschiedlicher Geschwindigkeit. Wer verstehen will, warum US-Aktien strukturell teurer bleiben dürften als der Rest der Welt, findet in dieser Gleichung einen Teil der Antwort – nicht die ganze, aber einen wichtigen.
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