Wer zahlt die KI-Rechnung?
Der Cashflow der Techbranche soll sich bis 2028 mehr als verdoppeln. Doch wer zahlt dafür? Eine Branchen-Analyse von Apollo-Ökonom Torsten Slok zeigt eine riesige Lücke.
Heiko Böhmer
Manchmal reicht ein einziger Chart, um eine ganze Marktgeschichte in Frage zu stellen. Diesmal stammt er von Torsten Slok, dem Chefvolkswirt von Apollo. Er hat etwas getan, was an der Wall Street erstaunlich selten passiert: Er hat die Prognosen der Analysten einfach einmal über alle Branchen hinweg zusammengezählt. Das Ergebnis passt nicht zusammen.
Eine Billionen-Lücke
Die Analysten, die den Technologiesektor samt Telekom covern, erwarten, dass sich der operative Cashflow der Branche bis 2028 mehr als verdoppelt – von rund 1,2 auf etwa 2,4 Billionen Dollar. Ein Plus von über 1,2 Billionen Dollar. Dahinter steht die Annahme, dass die Nachfrage nach KI- und Tech-Dienstleistungen explodiert.
Nur: Wer soll diese Dienstleistungen bezahlen? Die Kunden der Tech-Konzerne sitzen in den übrigen Sektoren – Konsum, Gesundheit, Industrie, Energie. Und deren Analysten sind deutlich zurückhaltender. Die übrigen anderen acht Branchen kommen zusammen auf ein Cashflow-Plus von gut 0,7 Billionen Dollar. Also deutlich weniger als die Tech-Branche allein zusätzlich einnehmen soll.
Beides kann kaum gleichzeitig stimmen. Entweder verdienen die Kunden deutlich mehr als erwartet – oder die Tech-Prognosen sind zu optimistisch. Das Problem ist schlicht die Arbeitsweise: Analysten arbeiten in Silos. Jeder rechnet für sich. Niemand rechnet die Summe.
Finanziert von Investoren, nicht von Kunden
Die Lücke fügt sich in ein Bild, das Slok schon länger zeichnet. Die Chip- und Ausrüster-Ebene der KI-Kette erzielt eine Gewinnmarge von rund 41 Prozent. Die Modell- und Anwendungsanbieter dagegen schreiben operative Margen von minus 59 Prozent. Seine Diagnose: Die Gewinne des KI-Booms werden derzeit von Investoren finanziert, nicht von Kunden verdient.
Die Zahlen von Factset bestätigen das. Die fünf großen Hyperscaler dürften 2026 mehr als 690 Milliarden Dollar investieren. Bei den meisten wandert der freie Cashflow damit in Richtung null oder ins Minus – nur Alphabet und Microsoft sind die Ausnahme. Der Anteil der neuen Schulden an den Investitionen stieg von neun Prozent 2024 auf 32 Prozent Mitte 2026. Und in der jüngsten Fondsmanager-Umfrage der Bank of America nennen 42 Prozent die schuldenfinanzierten Rechenzentren als wahrscheinlichste Quelle eines Kreditereignisses.
Fairerweise: Zu den Kunden gehören auch Banken, Versicherer, Staaten und Verbraucher – der Chart bildet nicht jeden Zahler ab. Aber auch dann müsste irgendwo ein gewaltiger Cashflow-Zuwachs entstehen, der sich bislang in keiner Prognose zeigt.
Was bedeutet das für Anleger?
Erstens: Prognosen sind keine Fakten. Wenn die Summe der Einzelteile nicht aufgeht, ist das ein Warnsignal – besonders für Aktien, deren Bewertung schon heute das Jahr 2028 vorwegnimmt.
Zweitens: Cashflow schlägt Story. Wer investiert, sollte nicht nur fragen, wer an der KI verdient, sondern wer sie bezahlt – und ob dieses Geld aus dem Geschäft stammt oder vom Kapitalmarkt.
Drittens: Die Nutznießer könnten woanders sitzen. Wenn KI wirklich die Produktivität steigert, profitieren am Ende die Anwender mit Preissetzungsmacht und solider Bilanz. Genau dort suchen wir – bei Qualitätsunternehmen, deren Burggraben nicht von der nächsten Finanzierungsrunde abhängt.
Die KI-Revolution findet statt. Aber Revolutionen haben eine Rechnung. Und die zahlt nicht immer der, den man erwartet.
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