Laufen die Aktienmärkte nach den Rekordhochs langsam in eine Überwertung hinein?
DAX, S&P 500 und weitere US-Aktienindizes haben zum Jahresbeginn neue Allzeithochs markiert. Laufen die Aktienmärkte nun langsam in eine Überwertung hinein?
Die Frage lautet nicht, ob der Aktienmarkt überbewertet ist, sondern: Was macht der Zins? Aktien und Anleihen stehen grundsätzlich in Konkurrenz zueinander. Je attraktiver der Zins, umso relativ unattraktiver wird die Aktie. 10-jährige amerikanische Treasuries rentieren aktuell mit 1,11 %, 10-jährige deutsche Bundesanleihen mit – 0,52 %. Der weltweit gewichtete Durchschnittszins liegt um 0,7 %. Daraus resultiert eine extreme Überbewertung der Rentenmärkte.
Deren weltweites KGV liegt bei 140. Das weltweite Forward-KGV auf 12 Monate an den globalen Aktienmärkten erreicht im Schnitt 20. Das sind keine neuen bahnbrechenden Erkenntnisse. Jedoch müssen wir uns weiterhin bewusst sein, dass die Aktienmärkte relativ zu den Rentenmärkten massiv unterbewertet sind.
Die KGV-Ausweitungen sind der Maßstab. In den letzten 15 Jahren stieg das KGV im S&P 500 um Faktor 0,7, während das Renten-KGV der US-Treasuries um Faktor 4,4 gestiegen ist. Die Alternativlosigkeit von Aktien oder Infrastruktur-Investments wird somit immer offensichtlicher. Dabei ein wichtiger Faktor:
Die Assets der globalen Pensionsfonds betragen rd. 45 Bio. $. Davon liegen 45 % in Aktien, 30 % in Bonds, 22 % in alternativen Investments und ca. 3 % in Cash. In der Eurozone liegen die Aktiengewichtungen deutlich tiefer und deutsche Pensionsfonds schaffen teilweise gerade mal 10 % Aktiengewichtung. Alle stehen vor dem gleichen Problem: Wenn 30 oder gar 90 % des Portfolios in Deutschland keine Rendite mehr abwerfen, werden die Mittel nicht reichen, um den zukünftigen Cashflow-Bedarf dieser Pensionsfonds zu decken. Der Umschichtungsprozess hin zu Aktien und Infrastruktur-Investments wird 2021 mithin weiter Fahrt aufnehmen.
Den daraus resultierenden Zinsdruck, auch im Zuge einer verbesserten Konjunktur, werden die Notenbanken versuchen abzufedern. Im Grunde genommen haben sie auch keine andere Wahl. So kommen die G20-Staaten zum Jahresbeginn 2021 auf die Verschuldungsquote von knapp 130 % zum BIP. Diese Relation liegt erstmals höher als zum Ende des Zweiten Weltkriegs mit damals rd. 120 %. Seinerzeit gelang es mithilfe künstlich tief gehaltener Zinsen (Yield-Curve-Control), Inflation sowie Anreizen und Auflagen zum Kauf von Anleihen, den Schuldenberg innerhalb von fünf Jahren zu halbieren. Heute ist die Situation ähnlich und die Notenbanken werden mit allen Mitteln versuchen, einen Zinsanstieg in schmerzliche Regionen zu verhindern.
Fazit: Das Zinsumfeld für die Aktienmärkte bleibt positiv. Es ist die wichtigste Stütze für den Aktienmarkt. Die tolerierbare Schmerzgrenze bei den US-Treasuries, ab der Belastungen für Aktien zu erwarten sind, sehen wir ab 1,5 bis 1,8 %.
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Oliver Kantimm / Der Aktionärsbrief
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