Hat das Zeitalter für Value-Aktien begonnen?

Wer in den vergangenen Jahren Value Investing nach dem klassischen Stil des Gründervaters Benjamin Graham betrieben hat, der sah sich einer fürchterlichen Underperformance gegenüber, die diese Aktien in den letzten Jahren gegenüber den Wachstumstiteln hingelegt haben. Das war schon deswegen so ungewöhnlich, weil in der Zeit davor Value-Aktien über längere Zeiträume hinweg immer klar besser performten als ihre Kontrahenten mit mehr Wachstumsfantasie.

Buffett ist nicht Graham

Die schematisierten Vergleiche zwischen Growth- und Value-Aktien finden ausschließlich auf Basis des Kurs-Buchwert-Verhältnisses (KBV) statt. Kurz gesagt, es werden die Aktien mit einem geringen KBV mit den Aktien verglichen, die ein hohes KBV besitzen. In der Regel wachsen diese deutlich schneller, während man bei Unternehmen mit geringem KBV zwar wenig Wachstum erwarten kann, dafür aber viel Substanz für sein Geld bekommt. Hat ein Unternehmen ein KBV von Eins, dann kann man es theoretisch zerschlagen und bis zum letzten Computer allen Besitz des Unternehmens veräußern, mögliche Schulden abbezahlen und dann plus minus Null raus gehen. Liegt das Kurs-Buchwert-Verhältnis unter Eins, dürfte der Erlös aus der Liquidation dann sogar höher sein, als man an der Börse für das Unternehmen bezahlt hat. Glücklicherweise gibt es oft große praktische Probleme, ein Unternehmen komplett zu kaufen und auch mir nichts dir nichts zu liquidieren, so dass auch ein KBV von unter eins nicht automatisch dazu führt, dass Unternehmen zerschlagen und Arbeitsplätze vernichtet werden. Benjamin Graham, der Vordenker des Value Investings, schaute mehr oder minder nur auf diese Zahl. Doch schon Warren Buffett, der Graham klar als geistigen Ziehvater beschreibt, hat das Value Investing weiterentwickelt und viel stärker zukünftiges Wachstum und Erträge mit in die Unternehmensbewertung aufgenommen. Schon 1992 schrieb er in den Geschäftsbericht seiner Investmentholding Berkshire Hathaway, dass ein Unternehmen mit einem hohen Kurs/Buchwert-Verhältnis, einem hohen Kurs-Gewinn/Verhältnis und einer niedrigen Dividendenrendite ebenfalls eine Value-Aktie sein kann. So kann man sich heute trefflich darüber streiten, ob ein Unternehmen wie Microsoft nicht sogar eine Value-Aktie ist, denn sie erfüllt ja viele andere Kriterien, die für Warren Buffett so wichtig sind: hohe Preissetzungsmacht, starke Marktstellung, verantwortungsvolles, gutes Management und kontinuierliches Wachstum, um nur ein paar zu nennen.

Klassisches Value Investing könnte vor einer Renaissance stehen

Auch die statistischen Vergleiche zwischen Value und Growth bedienen sich allein dieser herkömmlichen Zahl des KBVs. Demgemäß sind Value-Aktien heute noch unterbewerteter als auf dem Höhepunkt der Internetblase im Jahr 2000. Nachdem diese geplatzt war, erlebten Value-Aktien eine große Renaissance. Doch seitdem die Big Techs die großen Abräumer in Bezug auf Wachstum und auch Profite sind, wurden klassische Value-Titel so stark abgehängt und so lange schon abgehängt wie noch nie, seitdem man seit Anfang des vergangenen Jahrhunderts diesen Vergleich berechnen kann. Nun bröckeln die großen Technologiewerte seit einigen Wochen, und dieser Trend könnte noch etwas anhalten, wenn nicht ein zweiter Lockdown und der nächste Digitalisierungsschub diesen Aktien noch einmal starken Rückenwind verleihen sollte. In der jüngsten Konsolidierung der Technologiewerte steckt aber so oder so eine gewisse Trendwende hin wieder mehr in Richtung zyklische Aktien, die in der Regel eben auch gerade im Konjunkturtief sehr günstig und damit Value-Aktien sind. Gerade in der Corona-Krise sind diese wegen des massiven Wirtschaftseinbruchs am stärksten unter Druck geraten.

Das billige Geld der Notenbanken dürfte nach dem Aktienaufschwung aber auch für einen Wirtschaftsaufschwung sorgen. Aus China kommen bereits wieder sehr vielversprechende Signale.

Vor allem die deutschen Automobilhersteller und insbesondere Daimler überraschten aufgrund guter Verkäufe dort mit ihren Zahlen fürs dritte Quartal. Spätestens nach der zweiten Corona-Welle oder zum Zeitpunkt der Verfügbarkeit eines Impfstoffs sollte sich diese Entwicklung auch in der westlichen Welt vollziehen. Schon jetzt oder spätestens sobald sich dieser Trend abzeichnet, könnten klassische Value-Aktien die Wachstumsaktien wieder eine Zeit lang outperformen. Das Nachholpotenzial ist enorm. Der September gab einen Vorgeschmack - zehn Prozent performte Value Wachstum aus, so stark wie seit 20 Jahren nicht mehr.

Geschichte wird sich nicht wiederholen

Dass das Pendel wieder so weit in Richtung Value ausschlägt wie nach dem Jahr 2000, ist allerdings höchst unwahrscheinlich. Denn die großen Technologiewerte, die natürlich zu diesen Wachstumswerten gezählt werden, sind diesmal nicht auf der Basis von wilden Wachstums- und Gewinnfantasien die ganzen Jahre gestiegen, sondern auf Basis realer Gewinne und realem Wachstum. Dieses dürfte sich auch in Zukunft fortsetzen und diese Unternehmen sollten auch weiterhin schneller wachsen als klassische Zykliker. Die Digitalisierung spricht einfach dafür. Kurz- bis mittelfristig allerdings scheinen die Kurse dieser Unternehmen nach oben einigermaßen ausgereizt und der Trend könnte eine Zeit lang andersherum laufen. Ein leichtes Umschichten in Richtung Zykliker und Value könnte die passende Strategie sein. Es sollten aber gesunde Zykliker sein, die die Krise auf jeden Fall überleben. Fluglinien oder Schieferölunternehmen beispielsweise könnten unter Umständen nicht dazugehören.